AI越强、广告越弱：Alphabet最赚钱的业务正被自己的AI侵蚀

支出先摆出来

过去两周，Alphabet、亚马逊、Meta 和微软陆续给出了今年的开支计划，合计超过 7400 亿美元。华尔街把这些钱读作 AI 基础设施投入——数据中心和芯片。

钱不全来自利润。标普全球市场情报的数据显示，微软、Alphabet、亚马逊、Meta 和甲骨文在 2026 年合计发行了 3260 亿美元债务，是前一年的三倍。

账本的另一面

Alphabet 第三季度自由现金流为负 91 亿美元，连续第二个季度为负。同期季度资本支出增至 514 亿美元。全年资本支出预计最高 2050 亿美元，公司还预计 2027 年这笔钱会继续增加。

亚马逊过去 12 个月自由现金流为负 424 亿美元。前一年还是正 148 亿美元。

Meta 第三季度自由现金流为负 21 亿美元，资本支出超过运营现金流。今年资本支出指引最高 1450 亿美元。

股价先跌

投资者对这类大手笔的态度变了。AI 热潮早期，市场基本是奖励的。进入第四季度，情绪转向担忧：负自由现金流、债务累积，以及这些投入能否产生足够回报。

上周五纳斯达克跌 2.9%。芯片股跌得更狠：英伟达跌 4%，博通跌超 5%，高通跌 11%。

Alphabet 周四单日跌 12%，是公司有记录以来最差的一天，市值蒸发 5000 亿美元，之后继续下跌。亚马逊周四财报后跌 7%，尽管 AWS 云业务收入增长了 39%。Meta 广告收入增长 26%，股价上周仍跌了 10%。好消息没有挡住抛售。

停不下来的原因

需求侧没有转弱的迹象。谷歌、亚马逊、微软的云业务都在增长。让投资者不安的是满足这些需求的成本。

Alphabet 把矛盾摊在了明面上。AI Mode 是内置在搜索里的 AI 聊天功能，它越受欢迎，越会侵蚀搜索广告。搜索广告约占 Alphabet 收入的一半，这块业务增速已放缓到 12%，是五个季度以来最弱的一次。AI 功能做得越好，最赚钱的那部分被分走得越多。

Meta 的 Muse 是另一个方向。这个免费的个人 AI 代理很吃算力，扎克伯格说过它“运行计算密集度很高”。免费给人用，成本落在 Meta 的资本支出和现金流上。

唯一的例外和它旁边的公司

微软是四家中唯一自由现金流为正的。最新季度 186 亿美元，资本支出 452 亿美元，低于此前预计的 500 亿美元。微软说这并非有意收缩 AI 投入，缺口来自第三方供应商的产能延迟。结果是出租 AI 算力的小公司股价跟着下跌。

Anthropic 的处境是另一种样本。这家公司本周提交了 IPO 申请，未来的增长取决于能否拿到大量算力。《金融时报》周五报道，Blackstone 已提醒投资者，Anthropic 在 IPO 后可能拿不到投资级评级。一旦如此，它可能更依赖超大规模云厂商和第三方来为基础设施出资。

四家公司合计超过 7400 亿美元的支出计划，目前没有下调的迹象。微软把资本支出的缺口归给第三方供应商的产能延迟，需求本身没有放缓的迹象。算力供应的节奏，并不完全握在这几家公司手里。